在过去的几年里，加密信贷市场呈指数级增长，区块金融平台上的资产达到150亿美元。创世纪在2020年第四季度创造了76亿美元的贷款，复利目前的贷款存量达到50亿美元。彼得约翰逊是跳跃资本的投资领导者。自从2013年作为第一名员工加入Jump Capital以来，他已经投资了50多家公司，包括许多领先的加密货币公司。Jump Capital隶属于Jump Trading Group，是传统和加密市场中最大的私人交易公司之一。

看了这篇文章，译者感受到了加密市场的不断演进，散户、矿商、开发商、交易平台、做市商、专业金融服务机构之间存在一定程度的碎片化。本文不仅对加密信用市场的发展进行了梳理，而且在一定程度上解释了大量稳定的硬币发行和WBTC涌入DeFi市场的原因。

纵观整个行业，无论从什么角度切入市场，都不能否认加密市场越来越成熟。我们已经不在“百倍饱”的时代了。不仅有坚持理想、热血沸腾的霍德勒，还有来自传统金融的西装，只求0.1%的利差。

作者授权Rhythm BlockBeats翻译并发表文章的中文版。

用有节奏的区块节拍s0x26配内容编译。

在过去的几年里，加密信贷市场呈指数级增长，区块金融平台上的资产达到150亿美元。创世纪在2020年第四季度创造了76亿美元的贷款，复利目前的贷款存量达到50亿美元。在Jump Capital看来，我们相信加密信贷市场将继续快速扩张，下一代标志性的全球金融体系将在加密市场建立。

我们也很荣幸成为该领域几个创新者的投资者，包括BlockFi、Voyager、BitGo、Zipmex和CoinDCX。在这篇由三部分组成的文章中，我们描述了为什么(与传统金融市场相比)加密信贷市场提供高利率，吸引数百亿美元的存款，谁是主要参与者，以及我们预计这个市场将如何随着时间的推移而演变。

第一部分： BlockFi和Voyager如何维持8%以上的年利率？

几乎每天，我们都会收到朋友发来的信息，询问BlockFi和Voyager等公司提供的储蓄率。这些年利率通常超过8%的美元利率(美元为加密货币)和超过5%的比特币利率，这在平均储蓄账户收益率为0.05%的现实世界中是不可思议的。对了，没听说过的话，可以赚8%以上的年化利率。

不出所料，这些高收益率吸引了大量客户和资产。为了理解这些回报率是如何实现的，我们必须知道谁愿意以这样的利率借款。

如果存款可以赚取超过8%的利率，那么必须有人愿意支付至少8%(加上一些利差)来借入资本。谁愿意支付这么高的利率？事实上，有一些群体，尤其是：

交易员、有特殊需求的零售借款人

加密行业的公司

交易员无疑是加密信贷市场的最大借款人。他们以如此高的利率借款的原因是，他们相信他们可以从交易活动中获得比利息更高的回报。交易员获得这些回报的一些方法来自利用市场低效率的可靠策略，或其他更具投机性的方法。交易员是加密信贷市场的巨大需求者，因为：

独特的市场创造巨大的利润机会；加密市场需要大量资金，因为需要在交易平台上做预存款；传统金融机构通常不向加密货币交易员提供贷款。

我们把最著名的三种交易称为基本交易、跨交易套利和灰度交易。

基本交易利用了比特币(以及其他加密资产)期货交易价格通常远高于现货(其他加密资产也差不多)的行业现象。这种交易模式体现在交易者买入现货，卖出期货，在期货到期时获得当前价格与未来价格的差额。

跨平台套利是简单的交易平台间价差套利。例如，如果比特币在Coinbase上的交易价格为5万美元，在Bitstamp上的交易价格为5万美元，交易者将在Coinbase上买入，同时在Bitstamp上卖出，无风险净利润为5美元(减去交易成本)。几年前，交易平台存在价格差异是很常见的。如今，随着市场的演变，普通套利交易的收益很少超过交易成本，因此交易机会在减少。

灰度交易是比特币信托(GBTC)等信托产品在其净资产值(NAV)上使用灰度的溢价，这些产品通常(或至少一次)以现货溢价进行交易。这一交易的动态不仅适用于GBTC，也适用于诸如以太网、Litecoin和市场指数等灰色信托产品，以及比特和其他公司创建的信托产品。在这笔交易中(以GBTC为例)，交易者借入比特币，利用比特币作为净资产价值创造GBTC，等待6个月直到GBTC可以在公开市场上出售，并出售GBTC获得溢价。

这些套利交易的存在主要是由于投资准入问题。

很多投资者希望获得加密资产，但无法或不愿意直接持有。例如，许多个人投资者希望从他们的传统经纪人账户或个人退休账户投资加密资产，而许多机构投资者受到投资授权的限制，只能投资在传统成熟交易所交易并具有CUSIP*的产品。这些投资者群体仅限于CME比特币期货和GBTC等产品。由于这些产品的高需求，它们的交易价格往往高于标的资产的价格。这就为交易者创造了套利机会——，而这个套利交易产生了资金需求——，所以交易者愿意支付高额利息来为这些交易提供资金。

节奏注：Cusip(统一证券识别程序委员会)号，中文名称：美国证券尖点号/证券统一识别码。CUSIP系统由美国统一证券识别程序委员会管理。这个系统在美国和加拿大使用。

另一种交易是投机交易，交易者利用杠杆在市场上形成净多头或空头头寸。

杠杆是希望放大收益(和亏损)的投资者的一种方式。杠杆可能来自于向第三方借贷机构借款，或者利用保证金在交易所平台借款。目前，加密信贷市场的很大一部分最终推动了杠杆交易，包括Compound和Aave等分散贷款协议下的大多数贷款。正如人们常说的，“杠杆是毒药”——和加密货币市场总是因为杠杆而极具破坏性(最初称为“疤面煞星”，《疤面煞星》阿尔帕西诺主演的动作电影)。我们预计加密市场将继续有一个大牛市，杠杆将继续增加，场面将继续壮观。当然，大规模持续清算对高杠杆市场的影响必然会出现。

另一种投机交易情况是卖空。做空资产的经典方式是借入资产，在市场上卖出，资产下跌后回购，然后偿还贷款。现在市场上还有一些交易者有足够的勇气做空，只能祝他们好运。

这就引出了第二个原因，也就是为什么交易者对密码货币借贷有强烈的需求。这是因为加密交易平台需要提前存入资金，整个行业有上百个交易平台。对于需要跨平台交易以利用价差或最优执行价的做市商和交易者来说，交易平台需要提前注资的问题尤为突出。这意味着每一个想要交易的交易平台都需要钱和现金，这对于散户来说可能是正常的，但在传统市场上却不是。在传统市场中，交易者只需要在他们的主要经纪人那里有资金，然后他们就可以在很多地方使用这些资金进行交易。

这一次，我们引入一个非常简单的例子，假设一个交易者想要在多个交易平台上买卖100万美元的资产。在传统市场中，交易者会向自己的主券商贡献100万元，可以直接在多个交易平台上进行交易(其实券商很可能会提供杠杆，所以交易者甚至不需要全额支付100万元)。相反，在加密市场中，交易者要想立即在10个交易平台之间买卖价值100万的比特币，需要分别向这10个交易所投入100万现金和100万比特币，初始资金需求为2000万。在这个例子中，加密市场的资金需求至少是传统市场的20倍。

这就涉及到交易员成为加密资产主要借款人的最后一个原因。在上面的例子中，加密市场的问题不仅在于需要提前向交易平台提供资金，还在于没有大券商参与为交易员提供预融资和杠杆。多年来，由于真相或偏见导致的监管问题，银行一直避免为加密公司提供服务。这种偏见今天依然存在，有一些明显的例外，比如Silvergate和Signature。因为传统银行对向密码交易商贷款不感兴趣(除了一些最大的做市商)，所以交易商对密码出借人的贷款有很大的需求。

如上所述，在加密市场中，交易员并不是唯一的借款人。其他借款人包括散户和加密公司。

如果散户打算花很多钱，比如买房，他们希望避免自己的行为带来的税务后果。在这种情况下，与出售他们持有的加密货币相比，他们可以通过将他们持有的加密货币作为抵押品来获得非常高的税收优惠。

另一类借款人是加密公司。这些企业可以是需要借钱进行资本支出的企业(如矿业企业)，有时只是借钱促进增长。加密的信贷市场可以为这些公司提供必要的资金。

总之，BlockFi、Voyager等类似公司之所以能支付较高的资产回报率，是因为部分借款人愿意支付较高的资产回报率。这些借款人包括交易员、个人和加密公司，其中交易员是这个市场的最大部分。这些交易者愿意为他们的贷款支付高利率，因为他们将这些资金用于套利和投机策略，并获得高回报。加密市场是一个非常资本密集型的市场，但这些交易者并没有得到传统贷款人的良好服务。

第二部分：加密信用市场参与者

现在，我们明白了加密货币信贷市场高利率和增长的驱动力，让我们看看谁是“大玩家”。下面的市场图表列出了公司和主要参与者的类别。值得注意的是，我们排除了实际的贷款人/储户和最终借款人，而是专注于中介和技术提供商来实现这个市场。

我们看好BlockFi等加密原生存贷款公司，因为这些公司以其计息账户在吸引大量客户和资产方面处于领先地位，通常都发展了大量风险管理实践性很强的贷款业务。我们认为，其中一些公司具有独特的优势，可以成为下一个时代的领先全球金融机构。在有息账户的经纪商类别中，我们寻求投资于法国货币/加密货币不断升值的全球最佳企业。

我们计划继续投资全球主要地区最好的交易平台/券商，如果这些公司没有提供此类产品，我们将与这些公司合作增加计息账户。机构中介之所以有吸引力，是因为我们认为，许多计息账户提供商不会建立一个完整的贷款业务来产生回报率。大多数人会使用专门从事借贷和产生回报的中介。

非加密货币计息账户很有趣，因为它们扩大了可以从加密货币市场的高利率中受益的客户范围。虽然其他加密收入账户主要针对已经适应加密技术的客户，但这些公司的目标是为非加密人员提供更大的市场。随着贷款技术提供商的快速发展，几乎每个这一领域的公司现在都在建立自己的贷款和计息账户技术。第三方技术提供商有很大的机会为大量公司打造一流的软件，快速进入这个领域。最后，我们对DeFi借贷接口感兴趣，因为DeFi协议越来越多地通过最佳接口访问，该接口提供投资组合管理、交易、借贷、收入、转账等功能。总的来说，我们相信整个加密信用生态系统有很大的机会，我们很高兴继续在这些领域投资。

第三部分是：加密信用的未来。我们在Jump Capital投资加密信贷市场时，思考的一个关键问题是：未来几年这个市场会如何发展？具体来说，我们考虑的是，当加密交易市场的低效率得到纠正后，会发生什么？市场利率将如何以及何时下降，当利率下降时，市场对存款人/贷款人的吸引力是否会降低？随着时间的推移，我们相信加密交易市场的许多低效将得到纠正，利率将会下降。

然而，我们预计加密信贷市场的贷款需求将继续迅速扩大，储户可获得的利率将保持非常有吸引力。我们对加密信贷市场的持续增长充满信心，原因如下：

加密交易市场还处于起步阶段，随着交易市场效率的提高，市场的增长将足以抵消借贷需求的下降。与传统信贷市场相比，加密信贷市场具有结构性优势，将吸引大量非交易用例贷款。第一个原因很简单。——加密交易还是一个比较小的市场。在该领域，拥有早期支持者和用户以及少量创新交易的零售交易员占大多数。很少有机构交易员进入市场。如果市场按照我们想象的方式发展，——比特币将成为大部分投资者投资组合中的资产，加密美元是新的全球资本流动轨迹，DeFi为世界提供了获得金融服务的新方式，那么加密交易市场在未来几年将呈指数级增长。这种指数增长将刺激借贷需求，并使从交易市场减少的借贷更加有效。

第二个原因更重要。与传统信贷市场相比，——加密信贷市场具有结构性优势。这些结构性优势包括：加密信贷市场极其平坦。这个市场已经在全球范围内互联互通，淘汰了传统的中介机构，允许资金从有资金、想赚取收入的人自由流向需要资金、愿意支付收入的人。在这个市场上，储户的资金可以无缝地流向世界另一端的借款人，而不像传统市场那样通过中介网络。在极端情况下，如果存款人和借款人都直接使用分散贷款协议，那么根本不需要任何公司或中介机构参与交易。

加密货币是近乎完美的抵押品。对于全球贷款业务，加密货币可能是一种理想的抵押品。如果有必要，可以立即转让，直接持有，在智能合同中管理，如果有必要，可以立即出售给高流动性市场。加密抵押品最大的缺点是价格可能波动，加密美元已经克服了这一点。正因为如此，我们预计加密房贷在未来几年还会继续爆发。

在加密信贷市场，任何人都可以持有、赚取利息、借入美元。世界对美元和美元计价债务的渴望是贪得无厌的，这可以从美国以外的非银行借款人的美元信贷已经成为12万亿美元的市场，年增长率为6%看出。

这个市场目前仅限于政府和大型机构。基于加密技术的加密美元和信贷为世界各地的每个人打开了这个市场。这些结构性优势使BlockFi和Compound能够在不到五年的时间内建立一个全球数十亿美元的贷款业务。在未来几年，我们预计这些优势将使加密信贷市场从传统贷款市场中获得很大份额。该市场的部分扩张将来自加密交易的当前使用案例、个人加密所有者借款购买、加密公司借款资助开发。但这些不会是最大的增长。加密信贷市场扩张最大的细分市场将来自非加密公司和个人，他们有借贷需求，甚至可能不知道后端使用加密技术来满足这些需求。未来，很多在后端使用密码货币技术的用户会变得模糊不清。

用户将把他们的存款存入他们最喜欢的金融技术应用程序的计息账户，而公司将把他们的现金存入计息公司账户。在后端，这些现金存款将被转换成USDC货币，直接贷给世界各地，或者在DeFi贷款协议中使用，资金可以流向任何地方的借款人。这些借款人将是从他们最喜欢的金融技术应用程序借款的个人，或者是从访问加密生态系统的下一代企业贷款人借款的公司。贷款人和借款人都不必考虑导致交易的所有细节。

在许多市场中，投机为长期技术进化铺平了道路。在加密的信贷市场中，借贷交易和利用市场低效率的初始用例使新的金融机构能够扩大规模，建立新的全球金融体系。这个新的全球金融系统将远远超越最初创建和发展它的交易者和加密用户。